La dematerializzazione delle quote delle S.r.l.
L’articolo 3 della Legge Capitali (L. 21/2024) ha introdotto una delle innovazioni più significative degli ultimi anni nel diritto societario italiano: la possibilità per le società a responsabilità limitata di accedere al sistema di dematerializzazione delle quote. Questa novità rappresenta un’apertura senza precedenti verso i mercati dei capitali per le piccole e medie imprese, modificando profondamente il panorama degli strumenti di finanziamento disponibili.
Il nuovo framework normativo per le quote dematerializzate
La riforma consente per la prima volta alle quote di Srl qualificate come start-up innovative o PMI di essere gestite attraverso il sistema di gestione accentrata di Monte Titoli, equiparandole di fatto agli strumenti finanziari tradizionali. Questa possibilità era fino ad oggi preclusa dal divieto contenuto nell’articolo 2468 del Codice civile, che impedisce la rappresentazione delle quote tramite azioni e la loro offerta al pubblico.
Il nuovo comma 2-bis dell’articolo 26 del decreto-legge 179/2012 stabilisce che “le quote appartenenti alle categorie del comma 2, aventi eguale valore e conferenti uguali diritti, delle società di cui al medesimo comma, possono esistere in forma scritturale”. Questa formulazione introduce un requisito fondamentale: possono essere dematerializzate esclusivamente le cosiddette “quote standardizzate”, che devono presentare caratteristiche di uniformità analoghe a quelle delle azioni.
L’accesso al regime di dematerializzazione comporta l’applicazione integrale della disciplina del Testo Unico della Finanza per gli strumenti finanziari dematerializzati, incluse le norme sulla protezione degli acquisti e sulla circolazione scritturale. Questo significa che le quote dematerializzate beneficiano delle stesse tutele previste per azioni e obbligazioni, rappresentando un significativo passo avanti nella protezione degli investitori.
La normativa prevede inoltre la reintroduzione dell’obbligo di tenuta del libro soci per le società che optano per la dematerializzazione, segnando un ritorno a maggiori formalità documentali dopo l’abrogazione di tale obbligo operata nel 2009. Il libro dovrà essere aggiornato secondo le modalità previste per le società per azioni, distinguendo tra quote emesse in forma scritturale e quelle in forma diversa.
I vantaggi operativi della dematerializzazione
L’introduzione di questo sistema offre numerosi vantaggi concreti alle società e agli investitori. In primo luogo, si registra una drastica riduzione dei costi di transazione: mentre attualmente i trasferimenti di quote richiedono atti notarili con costi che possono superare il valore dell’operazione stessa, la dematerializzazione consente trasferimenti elettronici con costi di pochi centesimi per operazione.
La maggiore liquidità rappresenta un altro beneficio significativo. Le quote dematerializzate ottengono un codice ISIN assegnato da Banca d’Italia, diventando strumenti finanziari a tutti gli effetti e facilitando la creazione di un mercato secondario. Questo aspetto è particolarmente rilevante per start-up e PMI innovative, dove gli investimenti sono tipicamente caratterizzati da scarsa liquidità.
Dal punto di vista della visibilità patrimoniale, le quote compaiono direttamente nell’estratto conto titoli dell’investitore, migliorando la percezione del patrimonio complessivo per consulenti finanziari e servizi di private banking. Inoltre, una quota dematerializzata può essere più facilmente utilizzata come garanzia per crediti e finanziamenti, essendo un titolo tracciabile e facilmente valutabile.
I costi operativi per l’emittente risultano contenuti e proporzionati ai benefici. Monte Titoli applica un costo annuale di partecipazione di 1.260 euro, un costo una tantum per il censimento di 350 euro e un costo annuale per l’accesso alla piattaforma web di 85 euro, per un totale di circa 1.300 euro all’anno, cifra non legata al valore di capitalizzazione delle quote.
Requisiti e limitazioni del nuovo sistema
L’accesso alla dematerializzazione non è generalizzato ma soggetto a specifici requisiti. Dal punto di vista soggettivo, possono accedervi esclusivamente le Srl qualificate come start-up innovative secondo l’articolo 25 del decreto-legge 179/2012 o come PMI. Questa limitazione esclude paradossalmente le “grandi” Srl, creando una potenziale disparità di trattamento che solleva questioni di costituzionalità.
Sotto il profilo oggettivo, la dematerializzazione è riservata alle quote standardizzate, ovvero quelle “aventi eguale valore e conferenti uguali diritti”. Questa formulazione richiede che le società emettano quote in forma seriale, con valore nominale predeterminato e diritti uniformi, avvicinandosi al modello azionario. È importante notare che non è richiesto che le quote siano state oggetto di crowdfunding, a differenza di quanto previsto per altri meccanismi di circolazione semplificata.
La normativa non prevede altri requisiti specifici: le quote possono essere dematerializzate anche se non liberamente trasferibili o non interamente liberate. Tuttavia, rimane il vincolo dell’esistenza di almeno due categorie di partecipazioni, in quanto la dematerializzazione è espressamente limitata alle “categorie” di quote, presupponendo l’esistenza di quote ordinarie accanto a quelle speciali.
Il rapporto con l’articolo 2468 del Codice civile
Una delle questioni più delicate riguarda il rapporto tra la nuova disciplina e il perdurante divieto contenuto nell’articolo 2468 del Codice civile. Questo articolo, che impedisce la rappresentazione delle quote tramite azioni e la loro offerta al pubblico, non è stato formalmente abrogato dalla riforma, creando una tensione normativa significativa.
La dematerializzazione costituisce di fatto una deroga specifica a tale divieto, ma senza eliminarne il principio generale. Questa situazione genera incertezze interpretative e pone interrogativi sulla coerenza sistemica dell’ordinamento societario. Alcuni commentatori suggeriscono che si stia assistendo a un progressivo svuotamento del divieto attraverso eccezioni sempre più ampie, mentre altri sostengono la necessità di una riforma organica che chiarisca definitivamente la posizione delle Srl nel sistema dei mercati finanziari.
La questione assume particolare rilevanza considerando che la dematerializzazione rende le quote “negoziabili nei mercati di capitali”, avvicinandole alla categoria dei valori mobiliari. La definizione di valore mobiliare contenuta nel TUF e nella MiFID II è infatti strutturalmente aperta e include “categorie di valori che possono essere negoziati nel mercato dei capitali”.
Prospettive future: tokenizzazione e mercati specializzati
L’evoluzione normativa non si ferma alla dematerializzazione tradizionale. Il decreto-legge 25/2023, che ha recepito il regolamento europeo DLT pilot regime, prevede la possibilità di estendere la tokenizzazione anche alle quote di Srl. L’articolo 28 di tale decreto attribuisce alla Consob il potere di includere le quote Srl tra gli strumenti assoggettabili alla disciplina della tokenizzazione, prevedendo espressamente deroghe agli articoli 2468, 2470 e 2471 del Codice civile.
Questa prospettiva apre scenari innovativi per la rappresentazione e circolazione delle partecipazioni societarie, utilizzando tecnologie blockchain e registri distribuiti. Le quote tokenizzate potrebbero essere negoziate su mercati multilaterali di negoziazione specializzati (MTF DLT), creando un ecosistema completamente digitale per il finanziamento delle PMI.
Parallelamente, si sta sviluppando l’idea di creare mercati specializzati per le quote di Srl dematerializzate. L’amministratore delegato di Euronext Securities (Monte Titoli) ha dichiarato che la dematerializzazione renderà possibile la creazione di MTF dedicati specificamente alla negoziazione di quote di partecipazione, riconoscendo implicitamente che tali strumenti possono rientrare nella categoria degli strumenti finanziari.
Considerazioni critiche e questioni aperte
Nonostante gli indubbi benefici, la riforma presenta alcune criticità che meritano attenzione. La limitazione alle sole PMI appare problematica sotto diversi profili. In primo luogo, crea il paradosso per cui una società che cresca grazie al successo della raccolta di capitali facilitata dalla dematerializzazione potrebbe perdere tale beneficio proprio a causa del suo sviluppo, trovandosi costretta a uscire dal sistema nel momento di massimo successo.
Inoltre, l’esclusione delle grandi Srl dalla dematerializzazione non trova giustificazioni razionali evidenti, soprattutto considerando che l’accesso comporta maggiori oneri di trasparenza e controllo. Questa disparità di trattamento potrebbe essere suscettibile di censure costituzionali per violazione del principio di uguaglianza.
Un’altra questione riguarda la tutela delle minoranze nelle Srl aperte al mercato. A differenza delle società per azioni, le Srl non sono soggette agli stessi presidi di controllo e governance, eppure con la dematerializzazione si aprono a una platea potenzialmente ampia di investitori. Durante i lavori parlamentari erano stati proposti emendamenti per rendere obbligatorio un organo di controllo, ma non hanno trovato accoglimento.
La coesistenza di regimi circolatori diversi (dematerializzazione, intestazione intermediata ex articolo 100-ter TUF, circolazione tradizionale) crea inoltre complessità operative che potrebbero scoraggiare l’adozione di questi strumenti, vanificando parzialmente gli obiettivi della riforma.
Impatti sul sistema economico e conclusioni
La dematerializzazione delle quote Srl si inserisce in un più ampio progetto di sviluppo del mercato dei capitali italiano, in linea con gli obiettivi dell’Unione del mercato dei capitali europeo. L’obiettivo è ridurre la dipendenza delle PMI dal finanziamento bancario, offrendo alternative più diversificate e potenzialmente meno costose per la raccolta di capitale di rischio.
Il successo di questa innovazione dipenderà dalla capacità del sistema di superare le criticità evidenziate e di completare il quadro normativo con interventi che garantiscano un adeguato bilanciamento tra facilitazione dell’accesso ai mercati e tutela degli investitori. Sarà inoltre cruciale lo sviluppo di prassi operative e regolamentari che rendano questi strumenti effettivamente appetibili per emittenti e investitori.
La dematerializzazione delle quote Srl rappresenta indubbiamente un passo significativo verso la modernizzazione del diritto societario italiano e l’apertura delle PMI ai mercati finanziari. La sua implementazione pratica e il suo successo dipenderanno dall’evoluzione della giurisprudenza, dalle scelte regolamentari delle autorità di vigilanza e dall’accoglienza che il mercato riserverà a questi nuovi strumenti.